黑色系 | 铁矿石基本面和宏观情绪喜忧参半

锰硅

　　周二，锰硅主力（SM405合约）小幅震荡，日内收平，收盘报6252元/吨。现货端，天津 6517锰硅市场报价6160元/吨，环比上日持平，现货折盘面价6310元/吨。期货主力合约贴水现货58元/吨，基差率0.92%，处于低位水平。

　　基本面方面，当前处于淡季时点且临近春节，下游需求维持低位：螺纹钢产量继续走弱，处于近几年极低值水平；铁水产量有所回升，但恢复斜率偏慢，统计的钢厂盈利水平也维持在低位，预计将继续拖累钢厂复产意愿。在市场对于后市预期偏弱背景下，铁水后期恢复幅度或相较于2022年（疫情放开后预期向好）铁水的大幅回升形成较鲜明的差异，或将带来钢材复产带动年后原材料需求显著回升这一预期的证伪。

　　供给侧，收缩表现仍不及预期，虽然宁夏及广西区域依旧维持大幅亏损，且内蒙地区也出现小幅亏损，但实际产量并未明显收缩，仍维持在同期略偏高水平。前期累积的高库存背景下，供给收缩不及预期叠加前期需求回落的超预期，锰硅供求结构边际转弱，仍在持续给予价格压力。当前，整体宏观氛围偏弱，尤其股市持续下挫更成为压制黑色整体情绪的另一个因素。

　　成本端，比较显眼的变化在于锰矿端。12月份我国锰矿进口量显著回落，此外，港口库存也持续回落至近四年低位。锰矿的变化阶段性打消了我们对锰矿端价格继续承压带来成本向下坍塌的担忧。但煤炭的问题仍是需要关注的风险，我们预计一季度末、尤其二季度初的四、五月份煤炭供给仍旧偏宽松，因此煤炭可能在该阶段出现向下的压力，而这将可能造成合金端成本的冲击（类似2023年春节后，但幅度预计明显低于该段）。

　　综合来看，我们认为价格当前仍处于底部盘整震荡的阶段，后期能否选择向上以及向上有多少力度，取决于挤出过剩产能的程度，以及需求端，包括铁水以及螺纹钢在内的需求恢复的强度。同时，一季度末、二季度初煤炭的价格风险需要格外注意。短期单边认为依旧不具备参与价值。

硅铁

　　周二，硅铁主力（SF405合约）低开后维持小幅震荡，日内收跌0.49%，收盘报6474元/吨。现货端，天津72#硅铁市场报价6830元/吨，环比上日持平，期货主力合约贴水现货356元/吨，基差率5.21%，处于高位水平。

　　供给端，硅铁周度产量维持在近四年的极低值水平，与2020年相当，供给侧继续给出边际向好信号。但需求端，虽然铁水产量继续小幅回升，但整体处于淡季时节，相对有限，总体斜率低于2023年初，限制未来需求恢复想象力预期。

　　我们看到钢厂盈利率仍旧维持在低位，低盈利状态预计仍将对钢厂复产意愿造成压制，同时通过对比当前与2022年底预期上的明显差异，后期铁水的恢复进度或将与2023年初以来的快速、明显回升形成差异。此外，非钢端需求依旧维持疲弱。在供给端边际环比改善、需求侧铁水小幅回升背景下，价格有底部趋稳迹象，但上行动力仍相对不足。

　　以宁夏地区成本为锚，当前盘面价格水平相对合理，略偏低。节前需求处于低位，年后铁水的向上力度我们认为将是决定价格是否能够向上进行反弹的关键，短期来看预计价格仍将处于底部震荡，仍不具备单边参与的价值。

　　此外，节后煤炭价格我们认为是需要格外注意的因素，提示注意风险。我们预计一季度末、尤其二季度初的四、五月份煤炭供给仍旧偏宽松，因此煤炭可能在该阶段出现向下的压力，而这将可能造成合金端成本的冲击（类似2023年春节后，但幅度预计明显低于该段）。

钢材

　　昨日螺纹钢主力合约收于3836元/吨,较上日环比变化3元/吨,幅度约为0.078%.当日注册仓单119594吨,较上一交易日环比变化3604吨.现货方面,螺纹钢天津汇总价格为3850元/吨,较上日环比变化0/吨;上海汇总价格为3920元/吨,较上日环比变化0元/吨.热轧板卷主力合约收于3967元/吨,较上日环比变化-4元/吨, 幅度约为-0.10%.当日注册仓单362080吨,较上一交易日环比变化0吨.现货方面,热轧板卷乐从汇总价格为4050元/吨,较上日环比变化0元/吨;上海汇总价格为4000元/吨, 较上日环比变化0元/吨。炉料端的矛盾随节假日临近出现缓解，因此虽然钢材盘面依然由成本驱动主导，但可以看到钢厂利润已经出现回升。但这部分利润的回升是由炉料价格下跌所主导的，因此逻辑驱动可被归类为成本坍塌。我们认为当前市场中不存在强力的驱动逻辑。虽然随近期市场环境的变化，经济预期相对低糜，但钢材基本面弱预期本身并非是最近才出现的情况。因此弱预期所带来的增量变动并不显著。而现实层面的变化则还未兑现，仍需要观察3-4月钢材的消费以及库存情况才有定论。这也是为什么目前钢材价格与炉料价格出现局部脱钩，但却依然在很大程度上受其影响的原因。综上，我们认为弱预期已经开始影响盘面，但就钢材自身驱动来讲是难以导致价格大幅度下跌的。钢材价格摆脱当前中枢的基础，是钢材与炉料基本面形成共振后，带来的一致性预期转变。亦或在时间上，3-4月过后预期逻辑退位现实逻辑转正，可能带动的现实兑现行情。 风险：成本坍塌、政策超预期等。

铁矿石

　　昨日铁矿震荡运行，主力05合约跌0.63%收于939点。现货处在假期状态。

　　全球铁矿石发运总量2854.6万吨，环比减少114.8万吨。澳洲巴西铁矿发运总量2325.3万吨，环比增加32.4万吨。澳洲发运量1613.5万吨，环比减少106.8万吨，其中澳洲发往中国的量1357.0万吨，环比增加46.8万吨。巴西发运量711.8万吨，环比增加139.1万吨。具体到矿山，力拓发运量环比增加35.7万吨至656.1万吨，BHP发运量环比增加0.5万吨至501.2万吨，FMG发运量环比减少84.4万吨至230.2万吨，VALE发运量环比增加39.5万吨至503.0万吨。中国47港到港总量2481.6万吨，环比增加30.8万吨；中国45港到港总量2472.3万吨，环比增加162.9万吨；北方六港到港总量为1416.4万吨，环比增加322.5万吨。

　　展望2月，现货将有近一半时间处在假期状态，可以为期货做锚定作用的时间有限，我们认为在决定行情的众多因素中，基本面和宏观情绪喜忧参半。供应方面，主流矿山进入发运淡季，供应减少，但非主流矿山如印度、加拿大的发运持续增加，虽然目前非主流占比不高，仅17%左右，若在高矿价及本国汇率贬值刺激下继续增加出口，该部分增量将在一定程度上抵消主流矿山的减量。需求方面，钢厂持续补库存，疏港处在高位，铁水也有望在节后逐步上行，这些都将利好矿石消耗，然而钢厂盈利情况持续较差，在其他因素不变的情况下，一旦矿价拉高，容易出现负反馈交易。库存方面，港口库存绝对值偏低，但累库速度过于往年，且钢厂库存不低，压港较高，都削弱了低库存这一交易逻辑。宏观经济方面，近期地产销售略有改善，整体经济仍处在艰难筑底复苏阶段。情绪方面，政策利好，市场却并不买账。估值方面，135美元、千元以上的矿价高于2022、2023年，仅低于2021年。过去3年的同一时期皆有较强的宏观预期支撑，而今年宏观预期早在10月就开始交易，当前已连续上涨7个月。未来利多场景：1、节后钢需如期启动，需求超预期；2、两会前政策加码，推升风险偏好；3、澳洲天气恶劣影响供应。未来利空场景：1、节后钢需爆冷；2、悲观情绪笼罩市场；3、矿山加快供应，铁矿库存快速累积。